CFC商品策略策划　作家 | 中信建投期货  策划发展部 刘昊

　　本论述完成时刻  | 2025年4月18日

　　现时国外市集对关税的担忧渐渐消化，转向眷注北好意思教训情况，CBOT大豆企稳。近期好意思国玉米带东部气温偏低，泥土湿气可能导致播撒延伸。一个须生常道的话题是播撒延伸频繁与单产后劲下降挂钩，进而可能加重市集对最终产量的担忧[1]。3月教训意向论述预估好意思豆教训面积为8350万英亩，但由于好意思豆/玉米比价处于历史低位（现时约为2.2），农户或更倾向于教训玉米，重迭将来出口担忧，大豆本体面积可能低于论述预期。教训面积缩减重迭天气风险，好意思豆产量对天气的敏锐度将显贵进步，进一步放大CBOT大豆的波动性。若天气条目不足2024年，CBOT大豆或在1000好意思分/蒲式耳隔邻取得灵验撑抓。

　　[1] 对于这一论断的表述，可参考密歇根州立大学策划《Soybean planting considerations for maximum profits》，其原文表述为：大豆的最好教训时刻为5月中旬或之前。5月中旬之后的延伸教训会导致产量耗损，何况耗损会跟着教训时刻的延伸而加多。5月中旬至6月初教训工夫，大豆平均每天减产0.33%。此外，6月初之后教训会导致平均每天减产1.2%。

　　巴西农户加速销售与阿根廷大豆聚首上市成为近期压制国际大豆价钱走高的主要身分。凭证IMEA数据，2024年巴西最大坐褥州马托格罗索州大豆教训资本仅800-900好意思分/蒲，即使出口基差为0，好意思盘1000-1050好意思分的价钱足以令巴西农户取得可不雅利润，重迭近期雷亚尔对好意思元贬值，刺激农户抛售大豆以完满教训收益，导致巴西CNF报价在中好意思关税博弈中不升反降。阿根廷情况与之近似，阿根廷官方主动贬值比索以及在一按期限内裁汰豆类商品出口关税的行为加速大豆销售，亦令阿根廷CNF报价承压。由于这次贬值由官方主导，并非因恶性通胀引起的被迫贬值，因此农户或不存在贬值强化预期，进而不会将大豆行动保值物品而惜售。

　　另一方面，若好意思国生物柴油战术落地，将径直拉动好意思豆油需求，股东好意思豆压榨量上升。被迫累库的好意思豆粕将在大家市集上寻求买家，不行幸免地与阿根廷豆粕变成竞争。因此，阿根廷农户以及买卖商给与加速出售大豆还可能存在幸免与好意思豆粕竞争的考量。

　　尽管国外市集对出口的担忧引致CBOT大豆反弹，但这一效应基本被南好意思CNF报价着落对消，国内入口资本未显贵抬升。4-5月巴西大豆月均到港量瞻望达1000万吨以上，压制现货价钱。华东及华南地区豆粕现货价钱月度着落约200-250元/吨，现在在3100-3150元/吨区间，反应市集对供应宽松的预期。中期来看，CNF报价着落会迷惑大家买家聚首采购南好意思大豆，加速滥用库存，进而减缓价钱向下压力。上周（0409-0415）中国国内新增24/25年度大豆采购约550万吨，现在6月之前的船期基本采购完成。近期阿根廷和巴西大豆销售主要对应国内二至三季度买船，四季度买船并未笼罩。若是大家大豆买家抓续入口南好意思大豆，可能会导致四季度国内入口大豆供应紧缺，届时或推升国内大豆入口资本。

　　详细来看，四季度之前国内大豆供应难言紧缺，截止期现价钱上方空间。正如前文所言，南好意思库存滥用加速可能导致四季度大家大豆买卖流趋紧。中国四季度入口需求频繁依赖新作好意思豆，但现时高关税下好意思豆基本已无入口可能，进而转向高价南好意思货源或启用储备大豆。若后续南好意思出口量级有限，国内入口资本或显贵上移，变成“近弱远强”的价钱形势。此外，届时若是连盘油粕走强，重迭国内入口大豆资本较高，可能会运行新季国产大豆参预压榨以弥补供应缺口，利好豆一期价上行。

　　另一方面，尽管好意思豆因高额关税被排斥在中国入口以外，但国际大豆基差买卖仍需要以CBOT大豆行动点价盘，因此北好意思天气走动仍然是豆粕估值的病笃影响身分。在新作濒临减种、好意思国生物柴油可能落地的布景下，远月CBOT大豆存在朝上叙事空间，也有望为M09、M11合约提供朝上弹性。因此策略上，咱们对单边的观点与此前保抓一致，即逢低试多远月合约。

　　在M91价差上的策划需要作念出一些修正，尽管从赔率想维或者盈亏比来看，逢低（依据走动者各自的风险偏好设定入场点）作念扩M91价差是个可以的给与，但本年M91价差的高点可能受到截止。2023年M91价差之是以约略防碍历史区间，最高高潮至870元/吨，是彼时由北好意思干旱与国内到港战术收紧两大利多身分共振所致。而本年情况与此互异较大，尽管天气走动仍有故事可讲，但由于中好意思买卖摩擦抓续，好意思盘对豆粕的径直影响被松开。若是后续国内大豆到港战术往日，M09合约还会受三季度大豆供应弥漫的影响，其高潮幅度将受到截止。相背，由于四季度国内大豆供应存在紧缺可能，M01合约反而约略取得一定撑抓。

　　从时刻点来看，若市集对本年四季度供应紧缺渐渐变成共鸣，各法子或提前备货，M11合约受此影响最为径直，可以接头以M11-1正套替代原有的M91正套。虽然在此历程中也需要眷注四季度买船情况、入口大豆拍卖、中好意思买卖关联阐明以及南好意思天气走动可能对M01合约的影响。

　　风险指示：南好意思大豆销售超预期；入口大豆拍卖超预期；中好意思买卖关联走向超预期；国内大豆到港超预期等。

　　策划员：刘昊

　　期货走动盘问从业信息：Z0021277

背负剪辑：李铁民